Xerion Finance

En juillet 2004, l'Etat décide de modifier les règles de fixation d'un certain nombre de produits réglementés. Il s'agit du Livret A, du CODEVI (aujourd'hui Livret de développement durable), LEP (Livret d'Epargne Populaire), LEE (Livret d'Epargne Entreprise), CEL (Compte Epargne Logement). Le taux servant à la fois à rémunérer cette épargne et à déterminer le taux de financement des prêts bonifiés aux entreprises, l'Etat se retrouvait pris en tenailles entre les exigences contradictoires des uns et des autres.

Pour éliminer cette source de querelle politique, l'Etat a décidé de mettre en place une indexation automatique du livret A et des produits associés. Le taux est changé sur un rythme semestriel en février et en août de chaque année. Le taux du livret A est égal à la moyenne de l'euribor 3M et du taux d'inflation française (hors tabac) auquel on ajoute 0,25%. Il s'agit de l'euribor 3M de novembre (pour publication février) et de mai (pour publication août). Idem pour l'inflation qui est une inflation annuelle.

Avec cette formule d'indexation automatique, l'analyse du risque en devient plus simple. Sur 50% de l'encours, on a affaire à un risque de taux court. Sur les 50% restants, on a affaire à un risque inflation.

Sur la partie de l'encours en risque de taux, il s'agit d'un Euribor 3 mois fixé pendant 6 mois. Pour couvrir, deux possibilités : soit on couvre en plaçant les encours à 3 mois mais cela suppose de faire un renouvellement et la marge n'est plus assurée, soit on couvre en plaçant sur 6 mois. La deuxième solution, même si elle coûte plus cher est préférable car elle permet de maintenir la marge sur a durée. Pratiquement, l'adossement doit être mis en place en mai et en novembre au moment où la fixation de l'Euribor 3M est effectuée. Quelle assiette couvrir ? Normalement la moitié de l'encours mais il peut se produire des variations d'encours dans la période qui pourraient amener à prêter ou emprunter à 1M. Le plus simple est alors de placer un socle dont on sait qu'il sera stable sur 6 mois, le reste étant placé à un mois en fonction de l'évolution des encours.

Sur la partie inflation, la couverture se fait par le biais d'OATi ou de swaps inflation. Les swaps inflation étant plus liquides, nous conseillons ce support. Dans le swap inflation, l'une des jambes paie (ou reçoit) l'inflation sur la durée pendant que l'autre reçoit (ou paie) Euribor 3M auquel on rajoute une marge. Il faut définir précisément l'indice sur lequel on souhaite travailler (indice français, indice européen) sachant que ce qui sera retenu dans le swap sera la progression annuelle de cet indice à une date à fixer. Le swap inflation est un instrument in fine et sa durée minimum est d'un an. La banque payant l'inflation au client, elle va la recevoir dans le swap tandis qu'elle paiera Euribor 3M auquel on retire la marge qui correspond au prix du swap sur la durée.

A partir de là, quelle couverture peut-on mettre en place sur cette partie inflation ? Toute la question est de savoir quelle durée donner au swap inflation, ce qui revient à se demander quelle échéance donner à nos encours. Il faut donc déterminer l'écoulement en liquidité des encours d'épargne considérés. Une fois le profil d'écoulement déterminé, l'idée est de couvrir ce profil par des swaps inflation de la même manière que l'on couvre un profil de taux par des swaps de taux. Plus l'écoulement en liquidité est long, plus la marge dans le swap inflation est importante. La marge sur la partie du stock en risque inflation est donc égale à la moyenne pondérée des marges sur les différents swaps inflation. En mode adossement, tous les mois il suffit de couvrir les tombées de swaps par de nouveaux swaps inflation adéquats.

A l'actif du bilan apparaît également un risque inflation de même nature avec les prêts index Codevi. Il s'agit de prêts dans lesquels le client paie l'index Codevi auquel on rajoute une marge. Le taux du prêt est donc révisable. L'intérêt pour le client est la composante inflation qui reste très stable et à des niveaux assez bas du fait des contraintes liées à l'intégration européenne. La gestion du risque est similaire ici à celle de l'épargne à la différence que l'écoulement en liquidité est connu et que le seul événement qui peut venir le perturber est la survenance d'un remboursement anticipé. A partir de là, apparaît un risque inflation dans le bilan que l'on peut isoler et analyser (par exemple par le biais d'un indicateur de type impasse inflation) et couvrir par des instruments adaptés (OATi ou swap inflation).